PIB américain : pas tout à fait une récession

Les investisseurs ont accueilli favorablement l’annonce d’un deuxième trimestre consécutif de contraction. Le marché est peut-être un peu en avance sur son temps.

Le PIB réel américain se contracte pendant deux trimestres consécutifs, ce qui pose une “récession technique” malgré le NBER1 Ne pense pas. Les marchés financiers ont bien accueilli la nouvelle, pas une douche froide. La menace de récession est en effet considérée comme la seule chose qui puisse arrêter la trajectoire agressive de resserrement monétaire de la Fed. Mais le marché est peut-être un peu en avance sur son temps.

Composantes du PIB (contribution à la croissance, points de pourcentage)

Source : Banque d’Asie de l’Est, Indosuez Wealth Management.

Numéro

Au deuxième trimestre 2022, l’économie américaine s’est contractée de 0,9 % en glissement mensuel2, a chuté de 1,6 %. La première est une bonne nouvelle : la situation économique du côté de la demande est meilleure que prévu. La consommation privée (environ 70 % du PIB américain) a augmenté de 1 % d’une année sur l’autre, la forte demande de services (4,1 %) ayant compensé la chute des biens (-4,4 %). Cela est en ligne avec les données mensuelles des dépenses personnelles de consommation (PCE), qui ont bondi de 1,1 % en juin, d’autant que le taux d’épargne des particuliers a baissé (-0,4 point au T2). Les exportations ont fortement rebondi (+18% après -4,8% au 1T22), tandis que les importations se sont affaiblies avec la baisse de la consommation de matières premières et le renforcement du dollar. Mais les bonnes nouvelles s’arrêtent là, avec des investissements en chute libre de 13,5 %, tirés vers le bas par le segment du logement (les ventes de maisons ont chuté de 5,4 % en glissement annuel en juin) et par les stocks, qui se sont reconstitués un quart plus lentement que la première fois. L’investissement non résidentiel demeure stable et sera un indicateur clé à surveiller au cours des prochains trimestres.

Sans la contribution négative des stocks, l’activité aurait augmenté d’environ 1 %.

La consommation publique a également pesé sur la croissance. Les stocks ont largement soutenu la croissance en 2021, car les goulots d’étranglement de l’approvisionnement ont incité les détaillants à s’approvisionner ; aujourd’hui, cette tendance s’est inversée. Les détaillants américains tels que Walmart ont réduit leurs prévisions de bénéfices fin juillet, invoquant la nécessité de réduire les prix pour réduire les stocks. Sans cette contribution négative des stocks (qui ont réduit la croissance de 2 points de pourcentage au deuxième trimestre, voir graphique 1), l’activité économique aurait augmenté d’environ 1 %, ce qui ferait peser des risques à la hausse sur le PIB au troisième trimestre. Les actions vont s’estomper. Enfin, il est également important de noter qu’il s’agit d’une “estimation avancée” du PIB du deuxième trimestre, avec des données plus complètes sur le PIB attendues le 25 août.

Récession : quelle est la définition ?

Le PIB réel s’est contracté pendant deux trimestres consécutifs, constituant une « récession technique ». Cependant, le NBER1, qui est chargé d’identifier formellement les récessions aux États-Unis, utilise une approche plus large pour définir ces dernières. Il prend en compte à la fois la somme des dépenses américaines (produit intérieur brut) et des revenus (revenu intérieur brut, attendu le mois prochain, en hausse de 1,8 % au premier trimestre) ainsi que des chiffres mensuels tels que juin maintiennent une forte masse salariale non agricole). En tant que tel, le NBER n’a pas officiellement déclaré que l’économie américaine est en “récession”. C’est ce que Powell a souligné lors du FOMC de juillet : l’économie américaine ne montre aucun signe de “ralentissement généralisé” de l’activité affectant de nombreux secteurs, ce qui suggère qu’une contraction technique du PIB ne suffit pas à faire dérailler l’agenda de la Fed.

Cela dit, la demande devrait fléchir sous le poids de l’action de la Fed. Les données de juillet laissaient peu de place à l’enthousiasme du côté de la demande, mais la solidité des bilans des entreprises et du marché du travail a peut-être atténué l’impact au troisième trimestre :
L’enquête sur la confiance des consommateurs du Michigan s’est légèrement redressée, mais reste à des niveaux de récession, tandis que l’enquête auprès des consommateurs du Conference Board (traditionnellement plus corrélée aux variations de l’emploi sur le marché pétrolier) a chuté de 2 points à 95,7 en juillet ;

  • L’enquête PMI américaine est entrée en territoire de contraction en juillet (47, sous le seuil de 50), le secteur manufacturier reculant légèrement (à 52,3) ;
  • Le marché du logement, le cœur de l’économie américaine, a pris un coup en juillet, l’indice NAHB du marché du logement tombant à 55 contre 67 en juin, bien en deçà du consensus (65). Ce dernier n’est pas bon pour l’avenir du marché du travail.
  • Les inscriptions au chômage – le dernier domino à tomber – commencent à augmenter (en moyenne autour de 250 000 en juillet et 225 000 en juin), mais restent bien en deçà de la moyenne à long terme (410 000). Dans un marché aussi tendu, les salaires ont continué de progresser (1,4% t/t au deuxième trimestre contre 1,2% au premier trimestre).

À moins d’une très grosse surprise au troisième trimestre, la plupart des prévisions pour l’économie américaine sont dépassées.

Avec une forte contraction du PIB aux premier et deuxième trimestres et en supposant une croissance nulle jusqu’à la fin de l’année, l’économie américaine connaîtra une croissance annuelle du PIB de 1,4 % en 2022 en raison de forts effets de report de 2021. Ainsi, la plupart des prévisions pour l’économie américaine sont dépassées, à moins que nous n’ayons une très grosse surprise au troisième trimestre, ce qui est peu probable. Cela inclut les prévisions les plus récentes du FMI selon lesquelles l’économie connaîtra une croissance de 2,3 % en 2022 et de 1 % en 2023 (réduite de 1,4 et 1,3 point de pourcentage, respectivement).

Réaction du marché : le bonheur réside dans l’ignorance ?

Les marchés financiers se sont initialement redressés après la publication du PIB, la menace d’une récession étant considérée comme la seule arme pour empêcher la Fed de resserrer agressivement sa politique monétaire. Le 28 juillet, le S&P 500 gagnait 1,2 %, le Dow Jones gagnait 1 % et le Nasdaq gagnait 1,1 %. Les rendements obligataires ont fortement chuté : les rendements des bons du Trésor américain à 2 ans sont tombés à 2,87 % (2,98 % lors de la session précédente) et les rendements à 10 ans sont tombés à 2,68 % (2,74 % lors de la session précédente). En outre, le marché s’attend à ce que le taux des fonds fédéraux tombe à 3,24 % et 2,64 % d’ici la fin de 2022 et 2023, respectivement, ce qui est inférieur aux attentes de la veille. Cela a pesé sur le dollar, qui a jusqu’à présent été fortement soutenu par les différentiels de taux d’intérêt. Pourtant, le dollar est susceptible de rebondir sur des données économiques faibles car il reste la devise refuge de référence.

La durée et l’ampleur de la reprise du marché dépendront en grande partie des données économiques de juillet, la Fed recherchant des preuves « solides » que l’inflation ralentit. La dernière publication de l’inflation PCE (6,8% contre 6,3% en juin) ne rassurera pas ces derniers. Alors, cet été, retenez ces dates clés :

  • 5 août : données sur l’emploi aux États-Unis
  • 10 août : inflation américaine
  • 25-27 août : Symposium de Jackson Hole (déclaration de la Fed)
1 Bureau Nationale de la Recherche Economique
2 Equivalent à la chaîne -0,2%.

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