Les risques de récession resteront-ils entre les mains des banques centrales ?

Les banques centrales mondiales resserrent agressivement leur politique pour contenir des décennies d’inflation élevée, faisant craindre une récession imminente. Les dernières données sur l’inflation aux États-Unis ont légèrement diminué, mais elles étaient encore trop élevées pour que la banque centrale cesse d’augmenter les taux d’intérêt. De ce fait, les actifs risqués peuvent être pénalisés par des politiques qui leur sont défavorables, au moins à court terme.

Les États-Unis ont connu une récession technique (deux trimestres consécutifs de croissance négative), mais la situation macroéconomique globale reste solide. Compte tenu notamment du dynamisme du marché du travail, les investisseurs restent confiants dans la poursuite du resserrement de la politique monétaire de la Fed d’ici la fin de l’année.

Signaux mixtes en Amérique

Les prix à la consommation aux États-Unis ont augmenté de 8,5 % en juillet par rapport à l’année précédente, contre un gain de 9,1 % en juin, ce qui a incité la Réserve fédérale à relever les taux d’intérêt de 75 points de pourcentage il y a à peine deux semaines. L’IPC de base est resté élevé à 5,9 % en glissement annuel.

L’indicateur de prix préféré de la Fed lié aux dépenses de consommation des ménages (PCE) a augmenté de 6,8% en juin par rapport à l’année précédente, le rythme le plus rapide depuis 1981. L’indice PCE sous-jacent a légèrement augmenté à 4,8% contre 4,6% en mai, soit plus du double du taux cible de 2% de la Fed.

Pendant ce temps, les conditions du marché du travail aux États-Unis sont restées tendues, la masse salariale non agricole ajoutant 528 000 emplois en juillet, plus du double des attentes et les revenus horaires moyens ayant bondi de 0,5 % d’une année sur l’autre. Le salaire horaire total des employés de bureau a augmenté de 5,1 % d’une année à l’autre au deuxième trimestre, la hausse la plus rapide depuis 1990. Les salaires horaires moyens ont augmenté de 7,5 % au cours des 12 derniers mois, selon le Wage Growth Tracker de la Fed d’Atlanta.

Le double mandat de la Fed (garantir une inflation normale et le plein emploi) est en jeu. L’inflation devrait en effet rester au-dessus de l’objectif pendant un certain temps. L’emploi tourne à plein régime, voire plus, et la demande salariale reflète trois années d’inflation supérieure à l’objectif.

Cependant, avec le resserrement agressif de la politique monétaire de la Fed, la perspective d’un ralentissement modeste – sans surprise – a fait craindre une récession. Selon les premières estimations, le PIB américain s’est contracté de 0,9 % en rythme annualisé au deuxième trimestre 2022, après une contraction de 1,6 % au premier trimestre. Les données sur la consommation, l’investissement résidentiel et non résidentiel, les stocks et les dépenses publiques ont toutes reculé.

Les inscriptions initiales au chômage ont légèrement augmenté, mais les niveaux n’étaient pas inquiétants. Les entreprises des secteurs allant de la consommation discrétionnaire à l’automobile licencient des travailleurs et gèlent les embauches dans le but de réduire les coûts et de se préparer à une éventuelle récession. Les inquiétudes en matière d’emploi ont entraîné une baisse de la confiance des consommateurs – en baisse de 2,7 points de pourcentage en glissement annuel à 95,7 en juillet – par rapport à la prévision consensuelle de 97,0.

En juillet, l’indice des directeurs d’achat de services (PMI), qui mesure l’activité dans le secteur, est tombé à 47 (indiquant une contraction) contre 52,7 en juin. Cependant, l’indice ISM des services, plus complet, est resté au-dessus de 50, signe d’expansion. L’enquête régionale sur le secteur manufacturier de la Fed de Philadelphie en juillet a fait état d’une forte baisse. Les ventes de maisons neuves ont chuté de 8,1 % en juin par rapport à l’année précédente, en raison de la hausse des taux hypothécaires, après une baisse cumulée de 11 % en avril et en mai.

Situation similaire au Royaume-Uni et en Europe

La Banque centrale européenne et la Banque d’Angleterre ont récemment dû relever leurs taux d’intérêt de 50 points de base alors que la guerre en Ukraine perturbait l’offre et alimentait l’inflation.

L’inflation de l’IPC de la zone euro a atteint un nouveau sommet de 8,9 % en glissement annuel en juillet, tirée par la hausse des prix des produits alimentaires et des matières premières. La hausse de 0,3 point de l’IPC sous-jacent témoigne de la généralisation des pressions inflationnistes.

La Banque centrale européenne n’a pas relevé ses taux d’intérêt depuis 11 ans. La banque a déclaré qu’il s’agissait d’une mesure positive qui lui permettrait d’adopter une approche progressive “session par session” pour contrôler les taux d’intérêt. La Banque d’Angleterre a réitéré qu’elle est prête à “intervenir de manière agressive si nécessaire” pour continuer à relever les taux d’intérêt, même en cas de récession, si les pressions inflationnistes persistent.

La croissance du PIB de la zone euro a été plus forte que prévu, à un taux annuel de 2,8 % au deuxième trimestre, avec la levée des restrictions anti-coronavirus. Cependant, les indicateurs avancés signalent encore une certaine faiblesse.

La confiance des ménages et des entreprises a chuté à des niveaux historiquement bas après le début du conflit en Ukraine, selon les données de la Commission européenne. L’indice Ifo de l’Allemagne est tombé à son plus bas niveau en 25 ans en juillet, car les perturbations de l’approvisionnement en gaz pourraient avoir un impact sur l’économie.

Les marchés s’attendent à ce que la BCE continue de resserrer sa politique monétaire en 2023, mais à un rythme plus modéré qu’en juillet.

Les inquiétudes de la Chine

Le ralentissement en Chine affecte certaines grandes économies, comme l’Allemagne et la Corée du Sud. Ces pays sont habitués à enregistrer des excédents commerciaux avec la Chine, mais ont récemment enregistré des déficits inhabituels (voir la figure 1).

Le statut de la Chine en tant que premier importateur mondial de matières premières éclipse souvent ses importantes importations de produits manufacturés et de biens d’équipement, qui sont utilisés à la fois pour la consommation locale et pour la transformation. La chute des importations chinoises par le canal commercial fait craindre une récession mondiale.

Besoin de preuves convaincantes

Cependant, les craintes d’une récession ne semblent pas empêcher les grandes banques centrales de lutter contre l’inflation. Nous pensons que le marché obligataire s’est éloigné trop rapidement du thème de l’inflation et s’intéresse davantage aux perspectives de croissance. Avant de revoir leur position, la Fed et la BCE voudront des preuves convaincantes que l’inflation est revenue à la cible. Cette preuve pourrait prendre la forme d’un recul des données mensuelles sur l’inflation et d’un assouplissement des conditions du marché du travail.

Le président de la Réserve fédérale, Jerome Powell, n’a pas tardé à dire que le risque d’une inflation continue l’emporte sur le risque d’une récession. “La croissance et le marché du travail doivent ralentir”, a-t-il déclaré. Par conséquent, ce ralentissement devrait ralentir le rythme du resserrement de la politique monétaire sans aucune interruption ou inversion de sitôt.

Implications pour les investisseurs

Dans ce contexte, nous restons optimistes sur les matières premières. Avec 80% des matières premières en baisse de plus de 20% depuis leur dernier pic, nous entendons profiter de valorisations attractives pour augmenter notre exposition tactique. Les fondamentaux des matières premières devraient également rester favorables.

Nous sommes désormais “longs” sur les eurobonds qualité investissement Car ce segment a beaucoup perdu de terrain et les valorisations deviennent de plus en plus attractives.

Les segments du marché qualité d’investissement L’Europe semble projeter un taux de défaut induit de 8 à 10 %, soit deux fois le taux le plus élevé des cinq dernières années et cinq fois la moyenne historique. Compte tenu des révisions que nous anticipons (similaire à 2001) et du solide profil financier de l’entreprise, ces ratios nous paraissent trop baissiers.

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