La flambée du dollar se terminera-t-elle en coup de fouet ?

Le dollar a chuté cet été. Le yen et l’euro sont tombés à leurs plus bas niveaux en deux décennies face au dollar ; l’euro, qui a longtemps valu plus d’un dollar, est désormais proche de la parité. L’indice large du dollar américain pondéré en fonction des échanges de la Réserve fédérale a presque retrouvé les sommets qu’il avait atteints en mars 2020 au milieu de la panique causée par la pandémie de Covid-19. En fait, si l’inflation aux États-Unis et chez ses partenaires commerciaux est prise en compte, elle est déjà plus élevée.

Et ce malgré le fait que les États-Unis aient atteint leur taux d’inflation annuel le plus élevé en 40 ans et leur pire balance commerciale depuis la crise financière mondiale. Que s’est-il passé, le dollar va-t-il chuter ?

Tout en reconnaissant que les taux de change sont extrêmement difficiles à expliquer, et encore moins à prévoir, il semble y avoir quatre principaux facteurs influençant les mouvements des principales devises mondiales. De plus, la Fed a déjà commencé à augmenter les taux d’intérêt, avec une marge de resserrement supplémentaire alors que l’économie américaine semble être loin d’une véritable récession.

Alors que l’inflation est tout aussi élevée en Europe, la BCE est plus prudente. C’est en partie parce que les perspectives économiques de la zone euro sont plus fragiles. La BCE est préoccupée par les niveaux d’endettement élevés de l’Italie, mais estime également que le taux actuel d’inflation des prix de l’énergie ne sera pas soutenable. Le Japon, comme la Chine, n’a jusqu’à présent pas connu d’inflation sévère. Il est peu probable que la Banque du Japon durcisse sa politique de sitôt, tandis que la Banque populaire de Chine a réduit ses taux en août.

La géopolitique est également un facteur expliquant la force du dollar. La guerre ukrainienne représente un risque bien plus grand pour l’Europe que le risque immédiat pour les États-Unis, et le présage inquiétant de la Chine pour Taïwan représente un risque énorme pour tout le monde, en particulier pour le Japon voisin. Récession ou pas, l’Europe et le Japon devront ajuster significativement leurs capacités de défense tout en augmentant les dépenses militaires à long terme.

Ensuite, il y a le ralentissement économique en cours en Chine, qui affecte bien plus l’Europe et le Japon que les États-Unis. Les causes profondes du ralentissement de la croissance économique de la Chine – y compris les blocages zéro coronavirus, l’héritage de la surconstruction, la répression du secteur technologique et la concentration excessive du pouvoir économique – sont des problèmes que je commente depuis un certain temps, et je ne Je ne pense pas qu’il y ait eu une transformation radicale et continue.

Enfin, avec des prix de l’énergie toujours élevés, les États-Unis sont autosuffisants en énergie, tandis que l’Europe et le Japon sont de gros importateurs, ce qui profite également au dollar.

Certains ajouteraient que les États-Unis sont un refuge plus sûr que l’Europe et le Japon. Il est peut-être vrai que même si les États-Unis sont enfermés dans une guerre civile froide, la guerre civile ne peut pas se terminer tant que l’ancien président Donald Trump est présent. Si les taux d’intérêt réels mondiaux commencent à remonter, l’intégration de la zone euro, qui devrait progresser dans la crise, sera mise à l’épreuve. L’inflation en Allemagne est en passe d’atteindre son plus haut niveau en 70 ans, mais des hausses de taux plus agressives par la Banque centrale européenne pourraient faire grimper les écarts de la dette publique italienne.

La force actuelle du dollar a de profondes implications pour l’économie mondiale. La majeure partie, peut-être la moitié, du commerce mondial est libellée en dollars – et pour de nombreux pays, cela s’applique à la fois aux importations et aux exportations. En conséquence, l’appréciation du dollar a poussé une grande partie du monde à réduire ses importations, à tel point que les chercheurs ont constaté un impact négatif statistiquement significatif sur le commerce mondial.

Un dollar fort pourrait avoir un impact particulièrement grave sur les marchés émergents et les économies en développement, où les entreprises privées et les banques ne peuvent emprunter en dollars qu’aux investisseurs étrangers. Et des taux américains plus élevés ont tendance à augmenter de manière disproportionnée les taux pour les emprunteurs les plus faibles. En fait, l’indice large du dollar américain pourrait encore augmenter si de nombreuses banques centrales des marchés émergents n’augmentent pas activement les taux d’intérêt pour freiner les pressions à la baisse sur leurs devises. Mais un tel resserrement exercera bien sûr une pression sur leur économie nationale.

Le fait que les principaux marchés émergents aient largement résisté aux hausses de taux d’intérêt aux États-Unis et à un dollar plus fort a jusqu’à présent été une surprise. Mais si la Fed adopte un resserrement agressif, il reste à voir combien de temps elle continuera à le faire, surtout si les prix des matières premières chutent en même temps (comme l’a prévenu mon collègue de Harvard, Jeffrey Frankel) et que les États-Unis et l’Europe sont en récession.

À court terme, un dollar plus fort a moins d’impact sur les États-Unis que sur ses partenaires commerciaux, principalement parce que le commerce américain est presque entièrement libellé en dollars. Mais avec des coûts de production relativement élevés aux États-Unis, un dollar plus fort aura des effets à long terme sur le pays. Cela n’a pas aidé le tourisme étranger, qui est toujours en forte baisse par rapport à 2019.

La récente flambée du dollar par rapport aux autres grandes devises peut-elle être inversée ? Certes, la valeur du dollar a fortement augmenté, en particulier au milieu des années 1980 et au début des années 2000, mais a ensuite fortement chuté. Cependant, les taux de change sont notoirement difficiles à prévoir, même à l’échelle d’un an. Une nouvelle baisse de 15% de l’EUR et du JPY par rapport à l’USD est hautement probable, surtout si les frictions géopolitiques s’aggravent à nouveau. La seule certitude est que la période de calme inhabituel des principaux taux de change qui a débuté en 2014 appartient désormais au passé.

Kenneth Rogoff
Professeur d’économie et de politique publique à l’Université de Harvard, lauréat du prix Deutsche Bank 2011 en économie financière

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